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境外（包括港澳臺）資金參與中國境內(nèi)股權投資的方式可分為外商直接投資和在中國境內(nèi)設立投資平臺（例如外商投資性公司、外商投資股權投資試點企業(yè)（即QFLP基金）、外商投資創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)等）進行再投資。項目投資可能存在多種需要考慮的商業(yè)或監(jiān)管因素影響投資架構的安排，其中往往對架構安排有直接影響的因素包括：（1）相關投資項目或投資平臺是擬由外方獨資設立/管理還是與中方合作設立/共同管理；（2）投資資金來源是境外資金、境內(nèi)資金還是境內(nèi)外資金兼具，無論境內(nèi)外，資金是由一方出資或是多方共同出資；（3）未來擬在境內(nèi)進行投資的戰(zhàn)略規(guī)劃，包括是投資某個專項項目還是設立盲池投資平臺（blind-pool investment platform）投資多個項目，投資的目標行業(yè)和相關的外資準入限制；（4）擬投資項目的時間表。視項目方在項目中的參與方式和商業(yè)訴求的不同，可相應采取不同的投資結構安排。
外商直接投資
1.組織形式
境外投資人在中國境內(nèi)的投資及再投資首先應當遵守“三資企業(yè)法”、其實施細則及其他相關法律法規(guī)（包括《中華人民共和國外資企業(yè)法》、《中華人民共和國外資企業(yè)法實施細則》、《中華人民共和國中外合資經(jīng)營企業(yè)法》、《中華人民共和國中外合資經(jīng)營企業(yè)法實施條例》、《中華人民共和國中外合作經(jīng)營企業(yè)法》、《中華人民共和國中外合作經(jīng)營企業(yè)法實施細則》、《關于外國投資者并購境內(nèi)企業(yè)的規(guī)定》、《關于外商投資企業(yè)境內(nèi)投資的暫行規(guī)定》）等有關外資審批或備案的要求。鑒于目前中外合作企業(yè)（“CJV”）這一形式已鮮為使用，實踐中外商投資多采用中外合資企業(yè)（“JV”）及外商獨資企業(yè)（“WFOE”，與CJV和JV合稱“外商投資企業(yè)”）的組織形式。在法律層面，WFOE和JV二者的主要區(qū)別為是否包含中資股東及最高權力機構不同（JV不設股東會，其最高權力機構為董事會）兩點。具體而言，如果境外投資人部分收購被投資的非外商投資企業(yè)企業(yè)，則被投企業(yè)需變更為JV；如果屬于100%收購被投資企業(yè)的情形，則被投企業(yè)應變更為WFOE。
2.監(jiān)管
根據(jù)《外商投資企業(yè)設立及變更備案管理暫行辦法》（2018年修訂）的相關規(guī)定，外商投資企業(yè)的設立及變更，如不涉及國家規(guī)定實施準入特別管理措施的，其應向商務主管部門申請開展備案工作，報送外商投資企業(yè)設立備案信息。此外，外商投資事項涉及反壟斷及國家安全審查的，需按照相關規(guī)定辦理。
（1）行業(yè)準入
外資行業(yè)準入限制主要適用《關于外商投資企業(yè)境內(nèi)投資的暫行規(guī)定》、《指導外商投資方向規(guī)定》、《外商投資產(chǎn)業(yè)指導目錄（2017年修訂）》、《外商投資準入特別管理措施（負面清單）（2018年版）》等法律法規(guī)。其中，《外商投資產(chǎn)業(yè)指導目錄（2017年修訂）》的鼓勵外商投資產(chǎn)業(yè)目錄繼續(xù)執(zhí)行，其外商投資準入特別管理措施（外商投資準入負面清單）部分則為隨后出臺的《外商投資準入特別管理措施（負面清單）（2018年版）》所替代?！锻馍掏顿Y準入特別管理措施（負面清單）（2018年版）》統(tǒng)一列出對外資股比、高管/主要負責人等外資準入方面的特別管理措施，對《外商投資準入特別管理措施（負面清單）（2018年版）》之外的領域，按照內(nèi)外資一致原則實施管理。此外，在自由貿(mào)易試驗區(qū)[5]及中西部地區(qū)內(nèi)另可適用《自由貿(mào)易試驗區(qū)外商投資準入特別管理措施（負面清單）（2018年版）》及《中西部地區(qū)外商投資優(yōu)勢產(chǎn)業(yè)目錄（2017年修訂）》的相關政策。
（2）安全審查
除上述一般性外資行業(yè)準入限制外，根據(jù)《關于外國投資者并購境內(nèi)企業(yè)的規(guī)定》、《關于建立外國投資者并購境內(nèi)企業(yè)安全審查制度的通知》，重點行業(yè)、敏感行業(yè)的投資將受到特殊審查和監(jiān)管。首先，根據(jù)《關于外國投資者并購境內(nèi)企業(yè)的規(guī)定》第十二條：“外國投資者并購境內(nèi)企業(yè)并取得實際控制權，涉及重點行業(yè)、存在影響或可能影響國家經(jīng)濟安全因素或者導致?lián)碛旭Y名商標或中華老字號的境內(nèi)企業(yè)實際控制權轉移的，當事人應就此向商務部進行申報”；其次，《關于建立外國投資者并購境內(nèi)企業(yè)安全審查制度的通知》建立了并購安全審查制度，明確安全審查的范圍，并由發(fā)改委、商務部會同所涉行業(yè)和領域及相關部門共同組織的聯(lián)席委員進行安全審查，主要審查內(nèi)容包括對國防安全、國家經(jīng)濟穩(wěn)定運行、社會基本生活秩序及國家安全關鍵技術研發(fā)能力的影響。
（3）反壟斷
對外資并購境內(nèi)企業(yè)或者以其他方式參與經(jīng)營者集中的，如經(jīng)營者集中達到國務院規(guī)定的申報標準的，根據(jù)《中華人民共和國反壟斷法》的相關規(guī)定，經(jīng)營者應事先向國務院反壟斷執(zhí)法機構申報。
（4）特殊行業(yè)審批限制
在一般性外資準入限制的原則下，特殊行業(yè)的主管部門一般會有其各自適用的外資準入限制細則，境內(nèi)投資領域常見的特殊行業(yè)外資限制包括互聯(lián)網(wǎng)、文娛、房地產(chǎn)、教育等行業(yè)。
3.外匯
現(xiàn)行境內(nèi)投資核準管理主要適用《國家外匯管理局關于改革外商投資企業(yè)外匯資本金結匯管理方式的通知》（“匯發(fā)[2015]19號文”）和《國家外匯管理局關于進一步簡化和改進直接投資外匯管理政策的通知》（“匯發(fā)[2015]13號文”）的規(guī)定，其中的主要內(nèi)容包括外匯登記和結匯的外匯管理。2016年6月9日，國家外匯管理局（“國家外匯局”）發(fā)布了《國家外匯管理局關于改革和規(guī)范資本項目結匯管理政策的通知》（“匯發(fā)[2016]16號文”），匯發(fā)[2016]16號文在匯發(fā)[2015]19號文的基礎上，進一步擴大了意愿結匯適用的機構主體、資金來源和范圍，同時進一步明確了結匯資金使用的管理。
根據(jù)匯發(fā)[2015]13號文附件《直接投資外匯業(yè)務操作指引》的規(guī)定，銀行直接審核辦理境內(nèi)直接投資項下外匯登記和境外直接投資項下外匯登記，外管局不再受理外匯登記，而是通過銀行對直接投資外匯登記實施間接監(jiān)督。匯發(fā)[2016]16號文的相關政策已經(jīng)明確實行意愿結匯的資本項目外匯收入（包括外匯資本金、外債資金和境外上市調(diào)回資金等），可根據(jù)境內(nèi)機構的實際經(jīng)營需要在銀行辦理結匯。境內(nèi)機構資本項目外匯收入的使用應在經(jīng)營范圍內(nèi)遵循真實、自用原則。盡管如此，在實踐操作上，銀行基本保持較為謹慎態(tài)度，仍限制一般外商投資企業(yè)外幣資本金的結匯及用匯。
目前部分地區(qū)（包括深圳前海現(xiàn)代服務業(yè)合作區(qū)、中國（福建）自由貿(mào)易試驗區(qū)廈門自貿(mào)片區(qū)、中國（陜西）自由貿(mào)易試驗區(qū)）已取得國家外匯管理局關于資本項目收入支付便利化試點批復，深圳外管局已進一步出臺《前海深港現(xiàn)代服務業(yè)合作區(qū)資本項目收入支付審核便利化試點實施細則》，同意試點企業(yè)資本項目收入在支付使用時，憑《資本項目外匯賬戶資金支付命令函》即可直接在銀行辦理，無需事前、逐筆提交證明交易真實性的單證資料。
設立境內(nèi)投資平臺對被投資企業(yè)進行投資
1.組織形式
（1）外商投資創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)
根據(jù)《外商投資創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)管理規(guī)定》（經(jīng)商務部令2015年第2號修訂）的規(guī)定，“外商投資創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)”是指外國投資者或外國投資者與根據(jù)中國法律注冊成立的公司、企業(yè)或其他經(jīng)濟組織，在中國境內(nèi)設立的以創(chuàng)業(yè)投資為經(jīng)營活動的外商投資企業(yè)；創(chuàng)業(yè)投資是指主要向未上市高新技術企業(yè)進行股權投資，并為之提供創(chuàng)業(yè)管理服務，以期獲取資本增值收益的投資方式。外商投資創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)需要具備特定的條件[6]，且可采取非法人制或公司制的組織形式。
盡管相關法律規(guī)定較為明確及外匯政策扶持，但在實踐操作中，外商投資創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)作為外資參與境內(nèi)股權投資的平臺主體不太常見[7]。
（2）外商投資舉辦投資性公司
根據(jù)《關于外商投資舉辦投資性公司的規(guī)定》（經(jīng)商務部令2015年第2號修訂）的規(guī)定，“外商投資性公司”系指外國投資者在中國以獨資或與中國投資者合資的形式設立的從事直接投資的公司。公司形式為有限責任公司或股份有限公司。申請設立外商投資性公司應符合下列條件：（一）1、外國投資者資信良好，擁有舉辦投資性公司所必需的經(jīng)濟實力，申請前一年該投資者的資產(chǎn)總額不低于四億美元，且該投資者在中國境內(nèi)已設立了外商投資企業(yè)，其實際繳付的注冊資本的出資額超過一千萬美元，或者；2、外國投資者資信良好，擁有舉辦投資性公司所必需的經(jīng)濟實力，該投資者在中國境內(nèi)已設立了十個以上外商投資企業(yè)，其實際繳付的注冊資本的出資額超過三千萬美元；（二）以合資方式設立投資性公司的，中國投資者應為資信良好，擁有舉辦投資性公司所必需的經(jīng)濟實力，申請前一年該投資者的資產(chǎn)總額不低于一億元人民幣。申請設立投資性公司的外國投資者應為一家外國的公司、企業(yè)或經(jīng)濟組織，若外國投資者為兩個以上的，其中應至少有一名占大股權的外國投資者符合本條第一款第（一）項的規(guī)定。根據(jù)《外商投資企業(yè)設立及變更備案管理暫行辦法》，不涉及國家規(guī)定實施準入特別管理措施的外商投資企業(yè)的設立及變更，均適用外商備案的相關規(guī)定，各省、自治區(qū)、直轄市、計劃單列市、副省級城市的商務主管部門，以及自由貿(mào)易試驗區(qū)、國家級經(jīng)濟技術開發(fā)區(qū)的相關機構是外商投資企業(yè)設立及變更的備案機構，負責本區(qū)域內(nèi)外商投資企業(yè)設立及變更的備案管理工作。鑒于外商投資性公司不屬于實施準入特別管理措施范圍內(nèi)的企業(yè)，其設立及變更亦同樣適用于《外商投資企業(yè)設立及變更備案管理暫行辦法》的相關規(guī)定。
鑒于對外國投資人要求較高，外商投資性公司主要適合規(guī)模大、有產(chǎn)業(yè)背景的外國公司（例如大型跨國公司或國際資產(chǎn)管理公司）作為其在中國境內(nèi)的戰(zhàn)略投資平臺。
（3）外商投資股權投資試點企業(yè)（“QFLP”）及R-QFLP
QFLP（Qualified Foreign Limited Partner）是合格境外有限合伙人的縮寫，在QFLP制度下設立外商投資股權投資試點企業(yè)（“QFLP基金”），是境外投資人參與境內(nèi)投資的重要渠道。QFLP基金是以對未公開上市的股權進行投資為主營業(yè)務的企業(yè)，即典型的私募股權投資基金，接受中國證券投資基金業(yè)協(xié)會或相關部門的備案監(jiān)管。QFLP基金可以采取公司制或者有限合伙制，但目前比較常見的是有限合伙制的QFLP基金。QFLP試點于2010年底在上海首開先河[8]，隨后北京、天津[9]、深圳、青島、重慶、貴州（貴陽綜合保稅區(qū)）、福建平潭等地均出臺相關的QFLP試點政策。其中，深圳市金融辦、市經(jīng)貿(mào)信息委、市市場和質(zhì)量監(jiān)管委及前海管理局聯(lián)合于2017年9月22日發(fā)布的《深圳市外商投資股權投資企業(yè)試點辦法》（深金規(guī)[2017]1號，“《深圳新QFLP辦法》”），在此前的“外資管外資”模式（即“外商投資股權投資管理企業(yè)”管理“外商投資股權投資基金”）基礎上，允許“外資管內(nèi)資”和“內(nèi)資管外資”的新QFLP模式，一度讓深圳QFLP制度成為焦點，引發(fā)了各界的熱切關注和討論。2018年3月27日，福建省平潭綜合實驗區(qū)管委會辦公室亦發(fā)布了《開展外商投資股權投資企業(yè)試點工作的實施辦法（試行）》（嵐綜管辦[2018]50號，“《平潭QFLP辦法》”），在境外投資人自有資產(chǎn)規(guī)模及管理資產(chǎn)規(guī)模、股權投資企業(yè)認繳出資額方面，《平潭QFLP辦法》對港澳臺投資者相較于非港澳臺境外投資人提出了更加優(yōu)惠的條件。
此外，基于QFLP試點延伸出的人民幣合格境外有限合伙人（“R-QFLP”）試點也是境外投資人設立境內(nèi)基金的一種途徑[10]。迄今為止，已有一些企業(yè)陸續(xù)在上海、深圳、重慶、青島等地獲得了R-QFLP試點資格。相較于QFLP基金，R-QFLP基金最大的區(qū)別在于其（至少部分）境外投資人以離岸人民幣資金（而非外幣資金）投資于外商投資股權投資企業(yè)，跨境人民幣在監(jiān)管體系上與外幣有所不同，受中國人民銀行系統(tǒng)而非外匯局系統(tǒng)的監(jiān)管。R-QFLP基金的幣種和所受監(jiān)管體系的區(qū)別，有時使得其在實務操作中相對于QFLP基金可能更為靈活便利。
2.對于QFLP基金的監(jiān)管、外匯及稅務問題
鑒于實踐中QFLP基金為境外投資人參與境內(nèi)私募股權基金的主要方式，本節(jié)以QFLP基金為例做進一步說明。
（1）外商投資股權投資企業(yè)試點資格
以上海為例，根據(jù)《關于本市開展外商投資股權投資企業(yè)試點工作的實施辦法》（滬金融辦通[2010]38號）及《上海市外商投資股權投資企業(yè)試點工作業(yè)務手冊》（合稱“《上海QFLP辦法》”）的有關規(guī)定，上海市金融辦牽頭的外商投資股權投資企業(yè)試點工作聯(lián)席會議（“聯(lián)席會議”）主管試點資格的申請工作。聯(lián)席會議在國家有關部門的指導下，負責組織有關部門制定和落實各項政策措施，推進外商投資股權投資企業(yè)相關試點工作，協(xié)調(diào)解決試點過程中的有關問題。獲聯(lián)席會議評審通過后，方可辦理工商登記注冊手續(xù)。
（2）私募基金管理人登記及基金備案
根據(jù)《私募登記備案辦法》和《私募暫行辦法》的規(guī)定，設立在中國境內(nèi)的各類私募基金管理人（包括中國境內(nèi)的外商投資私募基金管理機構）應當根據(jù)中基協(xié)的規(guī)定向中國證券投資基金業(yè)協(xié)會申請登記并將其管理的私募基金備案在其名下。私募基金管理人需通過中國證券投資基金業(yè)協(xié)會的資產(chǎn)管理業(yè)務綜合報送平臺進行私募基金管理人登記和基金備案。
（3）內(nèi)外資屬性問題
根據(jù)2018年修訂的《外商投資企業(yè)設立及變更備案管理暫行辦法》的規(guī)定，投資類外商投資企業(yè)（包括投資性公司、創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)）視同外國投資者，適用該辦法的規(guī)定。同時，根據(jù)《商務部關于外商投資管理工作有關問題的通知》（商資函[2011]72號）的規(guī)定，以投資為主業(yè)的外商投資合伙企業(yè)視同境外投資者，其境內(nèi)投資應當遵守外商投資的法律、行政法規(guī)、規(guī)章。因此上述投資平臺將被視為外國投資者，其境內(nèi)再投資應符合外商投資的有關要求，包含行業(yè)準入限制和被投企業(yè)（如原為非外商投資企業(yè)）需轉為JV。但據(jù)我們的了解，有的地方商務主管部門對此有不同理解，部分省市的商務主管部門仍可能將QFLP基金的投資視為境內(nèi)外商投資企業(yè)的再投資，因而不要求（甚至不允許）被投企業(yè)轉為JV。另外，實踐中亦有通過設立以投資為主業(yè)的外商投資合伙企業(yè)并下設一層或多層子企業(yè)的方式以避免被投企業(yè)被轉為JV的要求[11]。
此外，在QFLP基金只向境內(nèi)投資者募集人民幣資金，由境外PE/VC機構設立一個外商投資企業(yè)作為境內(nèi)QFLP基金的普通合伙人的情形下，其是否應被視為境外投資者進而在對外投資時適用外商投資產(chǎn)業(yè)準入政策限制曾一度存在爭議。例如，根據(jù)上海《關于本市開展外商投資股權投資企業(yè)試點工作的實施辦法》（滬金融辦通[2010]38號）相關規(guī)定，“獲準試點的外商投資股權投資管理企業(yè)可使用外匯資金對其發(fā)起設立的股權投資企業(yè)出資，金額不超過所募集資金總額度的5%，該部分出資不影響所投資股權投資企業(yè)的原有屬性”。根據(jù)該等規(guī)定，若普通合伙人/管理人對QFLP基金的出資不超過其規(guī)模5%的情況下，QFLP基金在對外投資時將被視為不受外商投資限制的純境內(nèi)人民幣基金。但是，2012年4月，國家發(fā)改委在其向上海市發(fā)改委下發(fā)的《國家發(fā)展改革委辦公廳關于外資股權投資企業(yè)有關問題的復函（發(fā)改辦外資[2012]1023號）中，明確答復針對黑石QFLP基金及該類普通合伙人是外資、有限合伙人是內(nèi)資的有限合伙制股權投資企業(yè)，仍應按照外資政策法規(guī)進行管理，其投資項目仍然適用《外商投資產(chǎn)業(yè)指導目錄》規(guī)定。
（4）外匯
國家外匯管理局對QFLP基金的審批是前置性的（即在基金設立的時候就已獲得批準），QFLP基金設立后可直接在托管銀行辦理結匯，從而可以在相對較短時間內(nèi)將境外投資人的外匯出資兌換成人民幣來進行投資。匯發(fā)[2015]19號文頒布后，在實踐中，仍不乏銀行以經(jīng)營范圍不包含“股權投資”為理由拒絕一般性（非投資主業(yè)）的外商投資企業(yè)以資本金結匯資金進行境內(nèi)再投資，其依據(jù)往往是匯發(fā)[2015]19號文負面清單中有關“不得直接或間接用于企業(yè)經(jīng)營范圍之外或國家法律法規(guī)禁止的支出”的規(guī)定，從而認定資本金結匯資金用于境內(nèi)股權投資仍應以該股權投資行為明確包含在企業(yè)的經(jīng)營范圍內(nèi)為前提。因此，雖然匯發(fā)[2015]19號文對非投資為主業(yè)的一般性外商投資公司通過資本金結匯資金進行境內(nèi)股權投資已經(jīng)進行了規(guī)定，但實踐中上述公司以資本金結匯用于境內(nèi)股權投資仍然存在諸多障礙。
如前所述，匯發(fā)[2016]16號在匯發(fā)[2015]19號文的基礎上，進一步擴大了意愿結匯適用的機構主體、資金來源和范圍，同時進一步明確了結匯資金使用的管理。匯發(fā)[2016]16號在匯發(fā)[2015]19號文旨在使國內(nèi)其他地區(qū)和QFLP試點區(qū)域站在同一起跑線。然而，由于QFLP項目在QFLP試點地區(qū)實施已有相當一段時間，當?shù)卣畽C構對類似類型的實體監(jiān)管等也更加專業(yè)熟悉，故這些區(qū)域仍然走在了國內(nèi)其他地區(qū)的前面，通常仍是境外投資人籌劃設立外商投資股權投資企業(yè)的首選方案。
（5）稅務
QFLP基金作為一個有限合伙企業(yè)，在基金層面可作為透明納稅實體，享受稅收穿透待遇。在合伙企業(yè)的稅制尚待完善的背景下，外商投資有限合伙企業(yè)的境外投資人需要面對更為復雜的稅務環(huán)境，針對外商投資有限合伙的合伙人稅務規(guī)則內(nèi)部討論多年但一直未能出臺。實務界有觀點認為，適用于有限責任公司形式的外商投資企業(yè)向其外國股東分配股息紅利的10%預提所得稅，應該同樣適用于外商投資有限合伙企業(yè)分配給其外國合伙人的股息紅利收入，包括給境外普通合伙人的超額收益分配（carried interest）[12]，且根據(jù)中國和境外合伙人成立地法域之間的稅收協(xié)定或稅收安排，預提所得稅在滿足特定條件情況下可進一步被降低到5%。但如果境外合伙人被認為在中國境內(nèi)設立機構、場所的，則應就其所設機構、場所取得的來源于中國境內(nèi)的所得（以及與其所設機構、場所有實際聯(lián)系的發(fā)生在中國境外的所得）繳納25%的企業(yè)所得稅。另外，國家稅務總局于2018年2月9日頒布了《國家稅務總局關于稅收協(xié)定執(zhí)行若干問題的公告》（國家稅務總局公告2018年第11號），其中規(guī)定依照中國法律在中國境內(nèi)成立的合伙企業(yè)，其合伙人為稅收協(xié)定締約對方居民的，該合伙人在中國負有納稅義務的所得被締約對方視為其居民的所得的部分，可以在中國享受協(xié)定待遇，即該公告僅明確了該合伙人是中國所得稅的納稅人，但就該合伙人適用居民企業(yè)所得稅稅率（25%）還是非居民企業(yè)所得稅稅率（通常為10%，稅收協(xié)定另有規(guī)定除外）仍待進一步明確。
值得一提的是，由于有限合伙基金向個人（包括個人有限合伙人及普通合伙人團隊個人成員）分配被投項目退出的收益應根據(jù)《個人所得稅法》的規(guī)定作為“財產(chǎn)轉讓所得”適用20%的稅率，還是根據(jù)《財政部、國家稅務總局關于印發(fā)<關于個人獨資企業(yè)和合伙企業(yè)投資者征收個人所得稅的規(guī)定>的通知》（財稅[2000]第91號）的規(guī)定比照個體工商戶的生產(chǎn)經(jīng)營所得按5%-35%的五級超額累進稅率征稅，目前仍有很大爭議。稅務界有意見認為，合伙企業(yè)穿透征稅不但意味著合伙企業(yè)本身不是所得稅納稅主體（即金額傳遞），且分配給合伙人的所得亦應保有其在被合伙企業(yè)獲取時的性質(zhì)（即屬性傳遞），如果合伙企業(yè)的所得是源于項目退出收益（屬于財產(chǎn)轉讓所得），則分配到各合伙人亦應保有其“財產(chǎn)轉讓所得”的原有屬性（而非合伙企業(yè)的生產(chǎn)經(jīng)營所得），個人合伙人（或至少不參與執(zhí)行合伙事務的個人有限合伙人）應按照上位法《個人所得稅法》規(guī)定的20%稅率繳納個人所得稅[13]。但在征管實踐中，不少稅務機關傾向于適用5%-35%的五級超額累進稅率，而近期（尤其2018年8月以來）的稅收征管態(tài)勢亦有這個趨勢。
外商直接投資
1.組織形式
境外投資人在中國境內(nèi)的投資及再投資首先應當遵守“三資企業(yè)法”、其實施細則及其他相關法律法規(guī)（包括《中華人民共和國外資企業(yè)法》、《中華人民共和國外資企業(yè)法實施細則》、《中華人民共和國中外合資經(jīng)營企業(yè)法》、《中華人民共和國中外合資經(jīng)營企業(yè)法實施條例》、《中華人民共和國中外合作經(jīng)營企業(yè)法》、《中華人民共和國中外合作經(jīng)營企業(yè)法實施細則》、《關于外國投資者并購境內(nèi)企業(yè)的規(guī)定》、《關于外商投資企業(yè)境內(nèi)投資的暫行規(guī)定》）等有關外資審批或備案的要求。鑒于目前中外合作企業(yè)（“CJV”）這一形式已鮮為使用，實踐中外商投資多采用中外合資企業(yè)（“JV”）及外商獨資企業(yè)（“WFOE”，與CJV和JV合稱“外商投資企業(yè)”）的組織形式。在法律層面，WFOE和JV二者的主要區(qū)別為是否包含中資股東及最高權力機構不同（JV不設股東會，其最高權力機構為董事會）兩點。具體而言，如果境外投資人部分收購被投資的非外商投資企業(yè)企業(yè)，則被投企業(yè)需變更為JV；如果屬于100%收購被投資企業(yè)的情形，則被投企業(yè)應變更為WFOE。
2.監(jiān)管
根據(jù)《外商投資企業(yè)設立及變更備案管理暫行辦法》（2018年修訂）的相關規(guī)定，外商投資企業(yè)的設立及變更，如不涉及國家規(guī)定實施準入特別管理措施的，其應向商務主管部門申請開展備案工作，報送外商投資企業(yè)設立備案信息。此外，外商投資事項涉及反壟斷及國家安全審查的，需按照相關規(guī)定辦理。
（1）行業(yè)準入
外資行業(yè)準入限制主要適用《關于外商投資企業(yè)境內(nèi)投資的暫行規(guī)定》、《指導外商投資方向規(guī)定》、《外商投資產(chǎn)業(yè)指導目錄（2017年修訂）》、《外商投資準入特別管理措施（負面清單）（2018年版）》等法律法規(guī)。其中，《外商投資產(chǎn)業(yè)指導目錄（2017年修訂）》的鼓勵外商投資產(chǎn)業(yè)目錄繼續(xù)執(zhí)行，其外商投資準入特別管理措施（外商投資準入負面清單）部分則為隨后出臺的《外商投資準入特別管理措施（負面清單）（2018年版）》所替代?！锻馍掏顿Y準入特別管理措施（負面清單）（2018年版）》統(tǒng)一列出對外資股比、高管/主要負責人等外資準入方面的特別管理措施，對《外商投資準入特別管理措施（負面清單）（2018年版）》之外的領域，按照內(nèi)外資一致原則實施管理。此外，在自由貿(mào)易試驗區(qū)[5]及中西部地區(qū)內(nèi)另可適用《自由貿(mào)易試驗區(qū)外商投資準入特別管理措施（負面清單）（2018年版）》及《中西部地區(qū)外商投資優(yōu)勢產(chǎn)業(yè)目錄（2017年修訂）》的相關政策。
（2）安全審查
除上述一般性外資行業(yè)準入限制外，根據(jù)《關于外國投資者并購境內(nèi)企業(yè)的規(guī)定》、《關于建立外國投資者并購境內(nèi)企業(yè)安全審查制度的通知》，重點行業(yè)、敏感行業(yè)的投資將受到特殊審查和監(jiān)管。首先，根據(jù)《關于外國投資者并購境內(nèi)企業(yè)的規(guī)定》第十二條：“外國投資者并購境內(nèi)企業(yè)并取得實際控制權，涉及重點行業(yè)、存在影響或可能影響國家經(jīng)濟安全因素或者導致?lián)碛旭Y名商標或中華老字號的境內(nèi)企業(yè)實際控制權轉移的，當事人應就此向商務部進行申報”；其次，《關于建立外國投資者并購境內(nèi)企業(yè)安全審查制度的通知》建立了并購安全審查制度，明確安全審查的范圍，并由發(fā)改委、商務部會同所涉行業(yè)和領域及相關部門共同組織的聯(lián)席委員進行安全審查，主要審查內(nèi)容包括對國防安全、國家經(jīng)濟穩(wěn)定運行、社會基本生活秩序及國家安全關鍵技術研發(fā)能力的影響。
（3）反壟斷
對外資并購境內(nèi)企業(yè)或者以其他方式參與經(jīng)營者集中的，如經(jīng)營者集中達到國務院規(guī)定的申報標準的，根據(jù)《中華人民共和國反壟斷法》的相關規(guī)定，經(jīng)營者應事先向國務院反壟斷執(zhí)法機構申報。
（4）特殊行業(yè)審批限制
在一般性外資準入限制的原則下，特殊行業(yè)的主管部門一般會有其各自適用的外資準入限制細則，境內(nèi)投資領域常見的特殊行業(yè)外資限制包括互聯(lián)網(wǎng)、文娛、房地產(chǎn)、教育等行業(yè)。
3.外匯
現(xiàn)行境內(nèi)投資核準管理主要適用《國家外匯管理局關于改革外商投資企業(yè)外匯資本金結匯管理方式的通知》（“匯發(fā)[2015]19號文”）和《國家外匯管理局關于進一步簡化和改進直接投資外匯管理政策的通知》（“匯發(fā)[2015]13號文”）的規(guī)定，其中的主要內(nèi)容包括外匯登記和結匯的外匯管理。2016年6月9日，國家外匯管理局（“國家外匯局”）發(fā)布了《國家外匯管理局關于改革和規(guī)范資本項目結匯管理政策的通知》（“匯發(fā)[2016]16號文”），匯發(fā)[2016]16號文在匯發(fā)[2015]19號文的基礎上，進一步擴大了意愿結匯適用的機構主體、資金來源和范圍，同時進一步明確了結匯資金使用的管理。
根據(jù)匯發(fā)[2015]13號文附件《直接投資外匯業(yè)務操作指引》的規(guī)定，銀行直接審核辦理境內(nèi)直接投資項下外匯登記和境外直接投資項下外匯登記，外管局不再受理外匯登記，而是通過銀行對直接投資外匯登記實施間接監(jiān)督。匯發(fā)[2016]16號文的相關政策已經(jīng)明確實行意愿結匯的資本項目外匯收入（包括外匯資本金、外債資金和境外上市調(diào)回資金等），可根據(jù)境內(nèi)機構的實際經(jīng)營需要在銀行辦理結匯。境內(nèi)機構資本項目外匯收入的使用應在經(jīng)營范圍內(nèi)遵循真實、自用原則。盡管如此，在實踐操作上，銀行基本保持較為謹慎態(tài)度，仍限制一般外商投資企業(yè)外幣資本金的結匯及用匯。
目前部分地區(qū)（包括深圳前海現(xiàn)代服務業(yè)合作區(qū)、中國（福建）自由貿(mào)易試驗區(qū)廈門自貿(mào)片區(qū)、中國（陜西）自由貿(mào)易試驗區(qū)）已取得國家外匯管理局關于資本項目收入支付便利化試點批復，深圳外管局已進一步出臺《前海深港現(xiàn)代服務業(yè)合作區(qū)資本項目收入支付審核便利化試點實施細則》，同意試點企業(yè)資本項目收入在支付使用時，憑《資本項目外匯賬戶資金支付命令函》即可直接在銀行辦理，無需事前、逐筆提交證明交易真實性的單證資料。
設立境內(nèi)投資平臺對被投資企業(yè)進行投資
1.組織形式
（1）外商投資創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)
根據(jù)《外商投資創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)管理規(guī)定》（經(jīng)商務部令2015年第2號修訂）的規(guī)定，“外商投資創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)”是指外國投資者或外國投資者與根據(jù)中國法律注冊成立的公司、企業(yè)或其他經(jīng)濟組織，在中國境內(nèi)設立的以創(chuàng)業(yè)投資為經(jīng)營活動的外商投資企業(yè)；創(chuàng)業(yè)投資是指主要向未上市高新技術企業(yè)進行股權投資，并為之提供創(chuàng)業(yè)管理服務，以期獲取資本增值收益的投資方式。外商投資創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)需要具備特定的條件[6]，且可采取非法人制或公司制的組織形式。
盡管相關法律規(guī)定較為明確及外匯政策扶持，但在實踐操作中，外商投資創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)作為外資參與境內(nèi)股權投資的平臺主體不太常見[7]。
（2）外商投資舉辦投資性公司
根據(jù)《關于外商投資舉辦投資性公司的規(guī)定》（經(jīng)商務部令2015年第2號修訂）的規(guī)定，“外商投資性公司”系指外國投資者在中國以獨資或與中國投資者合資的形式設立的從事直接投資的公司。公司形式為有限責任公司或股份有限公司。申請設立外商投資性公司應符合下列條件：（一）1、外國投資者資信良好，擁有舉辦投資性公司所必需的經(jīng)濟實力，申請前一年該投資者的資產(chǎn)總額不低于四億美元，且該投資者在中國境內(nèi)已設立了外商投資企業(yè)，其實際繳付的注冊資本的出資額超過一千萬美元，或者；2、外國投資者資信良好，擁有舉辦投資性公司所必需的經(jīng)濟實力，該投資者在中國境內(nèi)已設立了十個以上外商投資企業(yè)，其實際繳付的注冊資本的出資額超過三千萬美元；（二）以合資方式設立投資性公司的，中國投資者應為資信良好，擁有舉辦投資性公司所必需的經(jīng)濟實力，申請前一年該投資者的資產(chǎn)總額不低于一億元人民幣。申請設立投資性公司的外國投資者應為一家外國的公司、企業(yè)或經(jīng)濟組織，若外國投資者為兩個以上的，其中應至少有一名占大股權的外國投資者符合本條第一款第（一）項的規(guī)定。根據(jù)《外商投資企業(yè)設立及變更備案管理暫行辦法》，不涉及國家規(guī)定實施準入特別管理措施的外商投資企業(yè)的設立及變更，均適用外商備案的相關規(guī)定，各省、自治區(qū)、直轄市、計劃單列市、副省級城市的商務主管部門，以及自由貿(mào)易試驗區(qū)、國家級經(jīng)濟技術開發(fā)區(qū)的相關機構是外商投資企業(yè)設立及變更的備案機構，負責本區(qū)域內(nèi)外商投資企業(yè)設立及變更的備案管理工作。鑒于外商投資性公司不屬于實施準入特別管理措施范圍內(nèi)的企業(yè)，其設立及變更亦同樣適用于《外商投資企業(yè)設立及變更備案管理暫行辦法》的相關規(guī)定。
鑒于對外國投資人要求較高，外商投資性公司主要適合規(guī)模大、有產(chǎn)業(yè)背景的外國公司（例如大型跨國公司或國際資產(chǎn)管理公司）作為其在中國境內(nèi)的戰(zhàn)略投資平臺。
（3）外商投資股權投資試點企業(yè)（“QFLP”）及R-QFLP
QFLP（Qualified Foreign Limited Partner）是合格境外有限合伙人的縮寫，在QFLP制度下設立外商投資股權投資試點企業(yè)（“QFLP基金”），是境外投資人參與境內(nèi)投資的重要渠道。QFLP基金是以對未公開上市的股權進行投資為主營業(yè)務的企業(yè)，即典型的私募股權投資基金，接受中國證券投資基金業(yè)協(xié)會或相關部門的備案監(jiān)管。QFLP基金可以采取公司制或者有限合伙制，但目前比較常見的是有限合伙制的QFLP基金。QFLP試點于2010年底在上海首開先河[8]，隨后北京、天津[9]、深圳、青島、重慶、貴州（貴陽綜合保稅區(qū)）、福建平潭等地均出臺相關的QFLP試點政策。其中，深圳市金融辦、市經(jīng)貿(mào)信息委、市市場和質(zhì)量監(jiān)管委及前海管理局聯(lián)合于2017年9月22日發(fā)布的《深圳市外商投資股權投資企業(yè)試點辦法》（深金規(guī)[2017]1號，“《深圳新QFLP辦法》”），在此前的“外資管外資”模式（即“外商投資股權投資管理企業(yè)”管理“外商投資股權投資基金”）基礎上，允許“外資管內(nèi)資”和“內(nèi)資管外資”的新QFLP模式，一度讓深圳QFLP制度成為焦點，引發(fā)了各界的熱切關注和討論。2018年3月27日，福建省平潭綜合實驗區(qū)管委會辦公室亦發(fā)布了《開展外商投資股權投資企業(yè)試點工作的實施辦法（試行）》（嵐綜管辦[2018]50號，“《平潭QFLP辦法》”），在境外投資人自有資產(chǎn)規(guī)模及管理資產(chǎn)規(guī)模、股權投資企業(yè)認繳出資額方面，《平潭QFLP辦法》對港澳臺投資者相較于非港澳臺境外投資人提出了更加優(yōu)惠的條件。
此外，基于QFLP試點延伸出的人民幣合格境外有限合伙人（“R-QFLP”）試點也是境外投資人設立境內(nèi)基金的一種途徑[10]。迄今為止，已有一些企業(yè)陸續(xù)在上海、深圳、重慶、青島等地獲得了R-QFLP試點資格。相較于QFLP基金，R-QFLP基金最大的區(qū)別在于其（至少部分）境外投資人以離岸人民幣資金（而非外幣資金）投資于外商投資股權投資企業(yè)，跨境人民幣在監(jiān)管體系上與外幣有所不同，受中國人民銀行系統(tǒng)而非外匯局系統(tǒng)的監(jiān)管。R-QFLP基金的幣種和所受監(jiān)管體系的區(qū)別，有時使得其在實務操作中相對于QFLP基金可能更為靈活便利。
2.對于QFLP基金的監(jiān)管、外匯及稅務問題
鑒于實踐中QFLP基金為境外投資人參與境內(nèi)私募股權基金的主要方式，本節(jié)以QFLP基金為例做進一步說明。
（1）外商投資股權投資企業(yè)試點資格
以上海為例，根據(jù)《關于本市開展外商投資股權投資企業(yè)試點工作的實施辦法》（滬金融辦通[2010]38號）及《上海市外商投資股權投資企業(yè)試點工作業(yè)務手冊》（合稱“《上海QFLP辦法》”）的有關規(guī)定，上海市金融辦牽頭的外商投資股權投資企業(yè)試點工作聯(lián)席會議（“聯(lián)席會議”）主管試點資格的申請工作。聯(lián)席會議在國家有關部門的指導下，負責組織有關部門制定和落實各項政策措施，推進外商投資股權投資企業(yè)相關試點工作，協(xié)調(diào)解決試點過程中的有關問題。獲聯(lián)席會議評審通過后，方可辦理工商登記注冊手續(xù)。
（2）私募基金管理人登記及基金備案
根據(jù)《私募登記備案辦法》和《私募暫行辦法》的規(guī)定，設立在中國境內(nèi)的各類私募基金管理人（包括中國境內(nèi)的外商投資私募基金管理機構）應當根據(jù)中基協(xié)的規(guī)定向中國證券投資基金業(yè)協(xié)會申請登記并將其管理的私募基金備案在其名下。私募基金管理人需通過中國證券投資基金業(yè)協(xié)會的資產(chǎn)管理業(yè)務綜合報送平臺進行私募基金管理人登記和基金備案。
（3）內(nèi)外資屬性問題
根據(jù)2018年修訂的《外商投資企業(yè)設立及變更備案管理暫行辦法》的規(guī)定，投資類外商投資企業(yè)（包括投資性公司、創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)）視同外國投資者，適用該辦法的規(guī)定。同時，根據(jù)《商務部關于外商投資管理工作有關問題的通知》（商資函[2011]72號）的規(guī)定，以投資為主業(yè)的外商投資合伙企業(yè)視同境外投資者，其境內(nèi)投資應當遵守外商投資的法律、行政法規(guī)、規(guī)章。因此上述投資平臺將被視為外國投資者，其境內(nèi)再投資應符合外商投資的有關要求，包含行業(yè)準入限制和被投企業(yè)（如原為非外商投資企業(yè)）需轉為JV。但據(jù)我們的了解，有的地方商務主管部門對此有不同理解，部分省市的商務主管部門仍可能將QFLP基金的投資視為境內(nèi)外商投資企業(yè)的再投資，因而不要求（甚至不允許）被投企業(yè)轉為JV。另外，實踐中亦有通過設立以投資為主業(yè)的外商投資合伙企業(yè)并下設一層或多層子企業(yè)的方式以避免被投企業(yè)被轉為JV的要求[11]。
此外，在QFLP基金只向境內(nèi)投資者募集人民幣資金，由境外PE/VC機構設立一個外商投資企業(yè)作為境內(nèi)QFLP基金的普通合伙人的情形下，其是否應被視為境外投資者進而在對外投資時適用外商投資產(chǎn)業(yè)準入政策限制曾一度存在爭議。例如，根據(jù)上海《關于本市開展外商投資股權投資企業(yè)試點工作的實施辦法》（滬金融辦通[2010]38號）相關規(guī)定，“獲準試點的外商投資股權投資管理企業(yè)可使用外匯資金對其發(fā)起設立的股權投資企業(yè)出資，金額不超過所募集資金總額度的5%，該部分出資不影響所投資股權投資企業(yè)的原有屬性”。根據(jù)該等規(guī)定，若普通合伙人/管理人對QFLP基金的出資不超過其規(guī)模5%的情況下，QFLP基金在對外投資時將被視為不受外商投資限制的純境內(nèi)人民幣基金。但是，2012年4月，國家發(fā)改委在其向上海市發(fā)改委下發(fā)的《國家發(fā)展改革委辦公廳關于外資股權投資企業(yè)有關問題的復函（發(fā)改辦外資[2012]1023號）中，明確答復針對黑石QFLP基金及該類普通合伙人是外資、有限合伙人是內(nèi)資的有限合伙制股權投資企業(yè)，仍應按照外資政策法規(guī)進行管理，其投資項目仍然適用《外商投資產(chǎn)業(yè)指導目錄》規(guī)定。
（4）外匯
國家外匯管理局對QFLP基金的審批是前置性的（即在基金設立的時候就已獲得批準），QFLP基金設立后可直接在托管銀行辦理結匯，從而可以在相對較短時間內(nèi)將境外投資人的外匯出資兌換成人民幣來進行投資。匯發(fā)[2015]19號文頒布后，在實踐中，仍不乏銀行以經(jīng)營范圍不包含“股權投資”為理由拒絕一般性（非投資主業(yè)）的外商投資企業(yè)以資本金結匯資金進行境內(nèi)再投資，其依據(jù)往往是匯發(fā)[2015]19號文負面清單中有關“不得直接或間接用于企業(yè)經(jīng)營范圍之外或國家法律法規(guī)禁止的支出”的規(guī)定，從而認定資本金結匯資金用于境內(nèi)股權投資仍應以該股權投資行為明確包含在企業(yè)的經(jīng)營范圍內(nèi)為前提。因此，雖然匯發(fā)[2015]19號文對非投資為主業(yè)的一般性外商投資公司通過資本金結匯資金進行境內(nèi)股權投資已經(jīng)進行了規(guī)定，但實踐中上述公司以資本金結匯用于境內(nèi)股權投資仍然存在諸多障礙。
如前所述，匯發(fā)[2016]16號在匯發(fā)[2015]19號文的基礎上，進一步擴大了意愿結匯適用的機構主體、資金來源和范圍，同時進一步明確了結匯資金使用的管理。匯發(fā)[2016]16號在匯發(fā)[2015]19號文旨在使國內(nèi)其他地區(qū)和QFLP試點區(qū)域站在同一起跑線。然而，由于QFLP項目在QFLP試點地區(qū)實施已有相當一段時間，當?shù)卣畽C構對類似類型的實體監(jiān)管等也更加專業(yè)熟悉，故這些區(qū)域仍然走在了國內(nèi)其他地區(qū)的前面，通常仍是境外投資人籌劃設立外商投資股權投資企業(yè)的首選方案。
（5）稅務
QFLP基金作為一個有限合伙企業(yè)，在基金層面可作為透明納稅實體，享受稅收穿透待遇。在合伙企業(yè)的稅制尚待完善的背景下，外商投資有限合伙企業(yè)的境外投資人需要面對更為復雜的稅務環(huán)境，針對外商投資有限合伙的合伙人稅務規(guī)則內(nèi)部討論多年但一直未能出臺。實務界有觀點認為，適用于有限責任公司形式的外商投資企業(yè)向其外國股東分配股息紅利的10%預提所得稅，應該同樣適用于外商投資有限合伙企業(yè)分配給其外國合伙人的股息紅利收入，包括給境外普通合伙人的超額收益分配（carried interest）[12]，且根據(jù)中國和境外合伙人成立地法域之間的稅收協(xié)定或稅收安排，預提所得稅在滿足特定條件情況下可進一步被降低到5%。但如果境外合伙人被認為在中國境內(nèi)設立機構、場所的，則應就其所設機構、場所取得的來源于中國境內(nèi)的所得（以及與其所設機構、場所有實際聯(lián)系的發(fā)生在中國境外的所得）繳納25%的企業(yè)所得稅。另外，國家稅務總局于2018年2月9日頒布了《國家稅務總局關于稅收協(xié)定執(zhí)行若干問題的公告》（國家稅務總局公告2018年第11號），其中規(guī)定依照中國法律在中國境內(nèi)成立的合伙企業(yè)，其合伙人為稅收協(xié)定締約對方居民的，該合伙人在中國負有納稅義務的所得被締約對方視為其居民的所得的部分，可以在中國享受協(xié)定待遇，即該公告僅明確了該合伙人是中國所得稅的納稅人，但就該合伙人適用居民企業(yè)所得稅稅率（25%）還是非居民企業(yè)所得稅稅率（通常為10%，稅收協(xié)定另有規(guī)定除外）仍待進一步明確。
值得一提的是，由于有限合伙基金向個人（包括個人有限合伙人及普通合伙人團隊個人成員）分配被投項目退出的收益應根據(jù)《個人所得稅法》的規(guī)定作為“財產(chǎn)轉讓所得”適用20%的稅率，還是根據(jù)《財政部、國家稅務總局關于印發(fā)<關于個人獨資企業(yè)和合伙企業(yè)投資者征收個人所得稅的規(guī)定>的通知》（財稅[2000]第91號）的規(guī)定比照個體工商戶的生產(chǎn)經(jīng)營所得按5%-35%的五級超額累進稅率征稅，目前仍有很大爭議。稅務界有意見認為，合伙企業(yè)穿透征稅不但意味著合伙企業(yè)本身不是所得稅納稅主體（即金額傳遞），且分配給合伙人的所得亦應保有其在被合伙企業(yè)獲取時的性質(zhì)（即屬性傳遞），如果合伙企業(yè)的所得是源于項目退出收益（屬于財產(chǎn)轉讓所得），則分配到各合伙人亦應保有其“財產(chǎn)轉讓所得”的原有屬性（而非合伙企業(yè)的生產(chǎn)經(jīng)營所得），個人合伙人（或至少不參與執(zhí)行合伙事務的個人有限合伙人）應按照上位法《個人所得稅法》規(guī)定的20%稅率繳納個人所得稅[13]。但在征管實踐中，不少稅務機關傾向于適用5%-35%的五級超額累進稅率，而近期（尤其2018年8月以來）的稅收征管態(tài)勢亦有這個趨勢。
